二十届三中全会决定解读｜张军谈中国宏观管理思路的创新

【编者按】

2024年7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（以下简称《决定》）发布，《决定》提出，到2029年中华人民共和国成立八十周年时，完成本决定提出的改革任务。近日，澎湃研究所举办“中国2029：四专家解读二十届三中全会决定”系列研讨会。

9月3日，复旦大学经济学院院长、中国经济研究中心主任张军做客“澎湃下午茶”，探讨当前中国经济大环境及接下来宏观经济调控的思路。在发言中，张军强调，当前中国经济虽然实际增速低于潜在增速，但宏观政策将以逆周期与跨周期调节为主，强调“稳中求进”，避免“大起大落”。

以下是张军分享精要。

复旦大学经济学院院长、中国经济研究中心主任张军。 澎湃新闻记者 周平浪图

宏观经济流量有收缩压力

在实验室中，科研人员可以通过控制其他变量来识别因果关系，还可以通过随机分组，将实验组与对照组进行比较，以排除个体差异的影响，从而评估药物效果。但在社会科学中，尤其是经济学中，控制众多影响因素，明确识别经济变化的具体原因是很难的。尽管如此，中国不少经济学家还是对当下经济环境提出了自己的看法。

张军认为，目前，经济学家对中国的宏观经济有一个基本共识：实际经济增速可能低于潜在增速。“换句话说，我们有产出缺口，有些资源是闲置的，没有得到充分利用，导致物价水平处于相对较低的状态。”张军教授说。当下，整个经济偏冷还反映在劳动力市场，大量就业人群处于就业不足状态，这表明现有的产能利用率略低于预期水平。

经济偏冷应该怎么办？张军表示，在所有影响中国经济变化的因素中，政策是头等重要因素。中国经济在过去这些年中遭遇了很多冲击。其中有一些是外部冲击，比如疫情和中美关系的变化，但更重要、更深远的影响往往来自国内的政策 。

张军指出，当下处理宏观经济流量平衡的标准处方是，需要采取注入更多流动性的货币政策和加大政府支出的财政政策，以缩小产出缺口，降低过剩产能，提高物价总水平，实现经济的平衡。但近年来央行在这方面较为谨慎、克制和保守。例如，虽然降息可以刺激经济增长，改善投资支出和购房市场，但央行没有将利率降到很低的水平，如2%或更低。很多经济学家认为，这样的降息幅度可能会显著提升购房和投资市场的活跃度，但央行目前并没有一步到位式地这样做。

把“黄金法则”纳入周期调节的思路中

中国人民银行原行长易纲曾讲到，央行这些年的货币政策总体上遵循了“黄金法则”和跨周期调节原则。黄金法则指的是，如果一个经济的投资与消费存在某种最优路径，那么就要使资本的回报率接近经济产出的潜在增长率，也可以说实际利率要接近GDP的潜在增长率。所谓最优路径，理论上是说在投资与消费比例上，消费者的消费和福利可以最大化。这个法则是诺贝尔经济学奖得主埃德蒙德·菲尔普斯教授1961年在他的一篇重要论文中提出的。

张军认为，黄金法则为研究宏观调控的学者和决策者提供了一个很重要的参考。“因为黄金法则意味着一种增长轨迹优化的相对稳定的调控目标，对于那些需要能够更好地应对经济中长期和结构性问题的经济体而言，更显重要。”换句话说，黄金法则能够支持在逆周期调节的基础上，尽量平衡短期与长期的目标更好地协调。这也是央行提出做好跨周期调节的理念的基本考虑。这反映出高层对中国经济的长期增长质量目标的高度关注。

在这之前，中国的货币管理政策目标基本是依据“泰勒法则”和逆周期调节来执行的，更关注调节经济的短期波动。泰勒法则认为，如果通货膨胀率高于目标水平，或者经济产出超过潜在水平（表明经济过热），中央银行应提高利率，以遏制通货膨胀和过热的经济增长。提高利率通常会提高贷款成本，从而减少投资和消费支出的需求，冷却经济。反之，一旦经济没有达到潜在增长率水平，应该采取鼓励扩张需求的办法，刺激需求，实行宽松的货币政策，把利率调下去刺激投资需求和消费，从而消除劳动力市场多出来的失业现象，把总的产出水平拉回到潜在水平之上。这就是逆周期调节的思路，意在缓解经济的短期波动。

总体而言，有证据表明，2022年之前，中国的宏观调控转向了更加强调跨周期调节的思路。张军表示：“尽管央行并未完全放弃逆周期调节，但在2017年-2022年之间，其政策主张一直公开强调跨周期调节。”央行在政策执行中需要配合中国经济的中长期目标和战略定位。央行的目标也更倾向于确保宏观经济运行在一个相对可控且稳定的状态，同时根据黄金法则，这样的政策能帮助抑制投资需求中的泡沫成分，保持实际经济的相对稳定。

坚持“稳中求进”，避免“大起大落”

尽管按照泰勒法则，降息可以刺激需求、消除产出缺口，但是利率太低会刺激无效的投资，鼓励泡沫，导致一些不应开展的项目重新启动。然而，利率过高又会抑制需求。因此，易纲曾公开提到，如能遵循黄金法则，即确保实际利率与GDP潜在增长率之间的差距尽可能小，有助于为实现经济的稳健发展创造条件。这种政策调整符合中央提出的“稳中求进”总基调。

易纲在2023年第6期《经济研究》上发表了“货币政策的自主性 、有效性与经济金融稳定”一文，文章中提到，货币政策应以中国的实际情况为主导，而不是完全跟随美国政策变化。例如，在美国加息时，中国可能会选择降息，反之亦然。这样的调整有助于避免宏观经济政策的急刹车和急转弯，符合“稳中求进”的要求。

张军认为，“稳中求进”这一政策取向，自2011年中央经济工作会议提出后，一直延续至今，对中国宏观经济管理架构产生了深远影响。该方针强调在稳定经济的基础上，推动经济进步，而非进行剧烈的政策调整。这种策略旨在避免急转弯和急刹车，希望既防止泡沫，也防止紧缩，确保经济平稳发展。

张军分析道，“稳中求进”策略的背景与2008年全球金融危机后的应对措施对中国经济所形成的压力密切相关。尽管当时经济过热，政府选择了大规模刺激政策，包括所谓四万亿的财政支出和大幅度信贷扩张。政策刺激导致经济过热之后，政府在2013年调整策略，主动降低经济增长目标，释放了经济需要冷却和更关注供给侧的信号。2013年中央政治局召开会议，提出了中国经济增速需要适当调低的观点，理由在于当时经济增速过快引发较大经济与金融风险。

会议提出了“三期叠加”的概念，以解释和支持这一政策调整。“三期”指的是：①换挡减速期，即经济已进入一个需要主动减速的阶段；②刺激政策消化期，即此前的四万亿刺激政策带来了大量债务，这些债务需要逐步消化；③产业结构调整的阵痛期，即经济在经历了长期高速增长后，需要进行结构调整，以应对当前的结构性问题。

张军认为，引入“三期叠加”概念后，决策层对未来经济走势的讨论逐渐形成了共识，即经济政策应保持“稳中求进”的态势。这一方针旨在，在稳健中追求进步，以应对经济增速过快、债务消化任务繁重以及结构调整阵痛等挑战。

供给侧结构改革

2015年和2016年，《人民日报》刊发了三篇权威人士的访谈，文章强调了从需求管理转向供给管理的必要性与重要性，提出中国经济在经历了20多年高速增长后，必须主动减缓增速，并注重供给侧管理，改善结构，提升质量。张军认为，这一转变标志着中国经济管理思路的重大调整，从需求侧管理转向供给侧改革。“供给侧改革不仅关注优化供给结构，还涉及产业政策调整，如推动绿色转型和收缩高污染、高能耗产业。随之而来的战略性投资政策，集中于新兴产业的培育和发展，而传统产业则面临更多挑战。”张军分析道。 

此外，供给侧改革还涉及培育新兴产业，通过产业政策支持这些领域。自2016年起，战略性投资的规模逐渐扩大。政府在战略布局方面的投入增加，相应地，传统产业面临更大压力，因为它们在获得信贷和投资方面逐渐被边缘化。同时，环保投入也得到加强，例如2014年修订的《中华人民共和国环境保护法》引入了对地方政府环保政绩的“一票否决”制度。这些措施标志着中国经济政策的持续调整与优化。

不过，张军提醒，供给侧结构改革虽然在新兴的战略性领域取得了不小的进展，但也对中小微企业和传统行业造成了冲击，包括数字平台经济的快速扩张对传统的服务业和零售业造成了巨大冲击。另外，在房地产等影响较大的领域，以防范系统性金融风险为思路的政策也密集出台，显示了政府对这一行业泡沫风险的警觉。

要把扩大内需与供给侧结构改革有机结合起来

2020年疫情的爆发和蔓延，不仅冲击了全球经济，也对中国经济造成巨大的负面影响。张军认为，当前中国经济总体上坚持“稳中求进”的基调显得尤为重要。财政政策方面，财政赤字保持相对保守，未大幅度扩大，利率仍保持在较高水平。这种政策取向反映了对经济风险的谨慎态度。

张军教授说：“如果没有疫情，我们就不会出现严峻的需求收缩。即使我们的负债率不低，但大多数情况下只要有付息能力，债务问题就不会变得像今天这样尖锐。”他认为，现在的宏观经济情况就是从局部的收缩演变过来的，一旦有一个领域因为疫情冲击而出现收缩，就可能引发债务违约风险，然后就会通过债务链迅速波及其他领域。短期来说，存量可能不会受大的影响，但流量上会出问题，如付不了利息、租金、甚至工资，公司就可能不得不考虑开始裁员，最后必然使政府部门和家庭部门都受到流量收缩的影响。

在这一状况下，中国对之前的宏观政策思路进行再调整。在坚持稳中求进的总基调下，2022年底的中央经济工作会议对宏观管理的政策思路进行了调整，提出应将扩内需与供给侧结构改革有机结合，以应对疫情后的需求收缩问题，同时坚持供给侧结构改革不动摇。张军认为，“这种转变反映了对需求管理所带来的问题的回应，如通缩压力增大和资产价值收缩。 ”

最后，张军建议，在这一宏观管理框架下，微观主体必须去适应场景的改变。所谓适应就是得去寻找新的出路，因为整个经济都会进入到一个转型的新时期。企业、包括房地产企业都要转型、地方融资平台要转型、地方政府也要转型，发展模式也要改变。这就是现实，中国也一定会加快模式转型的步伐。如果能够真正有了实质性转型，经济虽然回不到此前的扩张速度，但发展的质量也确实会有大幅度提升。