中信证券：8月初以来港股市场的估值修复行情有望延续至11月初

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　　来源：研究

　　原标题：港股策略|信心重铸，关注成长

　　文|联系人：徐广鸿；王一涵

　　美联储开启的新一轮降息周期以及9月24日国内推出的政策组合拳显著提振港股市场投资者信心，一方面港股对地产和消费政策的敏感度较A股更高，另一方面也有助于外资和香港本地资金回流港股。此外，1976年以来的数据显示，港股在美国大选时点前也较大选后有相对较高的收益。今年8月初以来，估值、交投和资金流指标均显示2022年以来的市场底部特征再度显现。虽然港股24H1半年报显示收入端依旧承压，但企业的降本增效措施却显著抬升利润率和ROE，特别是在回购明显增加的背景下。目前港股主要指数仍处于历史估值低位，而大金融、消费、医疗保健和科技行业的估值都处于~10%或更低的历史分位数。因此，我们判断今年8月初以来港股市场的估值修复行情有望延续至11月初，而成长风格料继续跑赢红利策略。我们建议关注两大主线：1）受益于政策持续推出和悲观情绪逆转的金融板块，特别是非银金融中的保险；2）估值修复有望延续的消费和科技行业，包括互联网、生物科技、教培、消费电子。

　　▍事件：

　　受美联储降息和9月24日政策组合拳催化，港股显著上涨。9月16日以来，恒生综指、恒生国企指数、恒生科技指数涨幅分别达到9.5%/11.4%/12.8%。对此我们点评如下：

　　▍美联储降息为国内打开政策空间，或带动香港本地资金回流港股。

　　9月24日政策组合拳有利于地产预期的企稳，提振资本市场信心。而港股的地产、金融和消费相关的行业权重高达67.7%，高于A股对应行业达26个百分点，因此港股将更受益于稳增长相关政策的推出。2023年下半年起，我们根据测算的托管资金显示香港本地资金持续流出港股市场达2775亿港元。而随着美联储降息周期的开启，一方面香港金管局将跟随美联储逐步降息，另一方面也为国内打开政策宽松的空间，有望带动此前流出的香港本地资金及外资逐步回流港股市场。

　　▍美国总统大选结果尘埃落定前，料对港股扰动相对有限。

　　随着美国总统大选日程的逐步逼近，大选周期内港股市场呈现出初期强劲而后期疲软的态势。自1976年回溯至今，若以美国大选投票日为基准，前后各延展30个自然日的时间区间内，当美国大选结果尘埃落定，其对港股市场的扰动相对有限。相反，在美国大选竞争进入白热化阶段时，港股市场的表现往往优于大选日之后的时期。考虑到2000年恰逢美国科技股泡沫破裂，以及2008年全球金融危机的极端冲击，全球资产在上述年份普遍承压。因此，若剔除异常年份，恒生指数在大选日前30个自然日的平均涨幅达到5.8%。然而，随着大选日的日益临近，恒生指数的涨幅呈现出逐步收敛的趋势，在美国大选日后30个自然日其平均涨幅仅为0.6%。

　　▍港股市场底部特征自8月以来逐步显现。

　　从多重指标观察，8月以来港股市场底部特征愈发显现。从市场情绪相关指标看，当前恒生指数、恒生综指ERP分别回升至9.1%和8.8%的高于历史均值以上一倍标准差位置；恒生指数近12个月股息率一度抬升至4.5%，超过今年1月的水平。从交投情况来看，8月12-14日间港股市场日均成交额仅700亿港元，表明市场情绪处于极度的底部区间。而近期的10个交易日日均成交额已经大幅回升至近1200亿港元。从做空及资金流向情况看，港股卖空金额占比在8月23日触及历史高点的20.9%；近期也呈现显著回落的趋势，截至9月25日下滑至13.9%，表明短线资金情绪大幅回暖。而5-8月间，外资再度流出港股市场。8月23日外资持仓比例回落至72.4%的历史新低；8月下旬以来，我们观察到外资持仓占比再度呈现稳步抬升的趋势，当前已经上升0.5个百分点至72.9%。

　　▍半年报基本面虽承压，但降本增效抬升利润率和ROE。

　　港股24H1在中国经济承压下营收同比负增长4.4%，而降本增效的推进仍使得净利润同比增长0.8%，虽均不及预期，但净利润率及ROE在本半年度延续上行，经营效率持续增强。行业来看，营收承压的情况跨行业存在，只有可选消费、资讯科技与电信业的营收相对符合预期，盈利仅成长板块有支撑，主要由其中的科技与医药个股在降本增效下盈利超预期，但经营效率提升在行业间则广泛存在。另外24H1股东现金回报（回购加分红）的上行推升港股ROE至4.7%，同比增加0.2个百分点，今年的回购案也明显增加，从去年全年的169件提升到394件，港股的价值逐步凸显。

　　▍当前港股估值仍处于历史底部区间，向上弹性较强。

　　经过近两周的估值修复后，当前恒生综指、恒生指数、恒生科技指数估值仍处于历史底部，动态PE分别为8.9/8.7/14.0倍，处于2015年以来11.1%/11.5%/6.9%的较低历史分位。尽管恒生国企指数当前估值处于36.8%的历史分位，高于其余指数，但仍旧距离历史均值有较大回升空间。分行业来看，如可选消费、必选消费、信息技术、医疗保健等板块当前PE估值处于较低的历史分位，分别为0.5%/3.1%/10.3%/10.3%；而地产建筑、金融板块PB估值分位亦相对较低，分别为5.2%和8.7%，仍具备较大的向上空间。

　　▍配置建议：

　　结合上述分析，在当前港股市场底部特征再度显现、业绩预期差逐步兑现，美联储开启降息周期、国内政策应对空间加大的背景下，我们判断今年8月初以来港股市场的估值修复行情有望延续至11月初。此外，若地产周期的预期企稳，成长风格料继续跑赢红利策略，基准场景下我们建议关注两大主线：1）受益于政策持续推出和悲观情绪逆转的金融板块，特别是非银金融中的保险；2）估值修复有望延续的消费和科技行业，包括互联网、生物科技、教培、消费电子。

　　▍风险因素：

　　1）国内政策推出和经济复苏低于预期；2）海外央行货币宽松低于预期；3）中美关系进一步恶化；4）地缘冲突蔓延。

　　本文节选自中信证券研究部已于2024年9月26日发布的《港股策略点评—信心重铸，关注成长》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。